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 Crypto Club Japanリーダー国本 謙次

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規制と資金調達の狭間で加熱するICOに迫る

2018.04.18

2018年4月10日、金融庁にて「仮想通貨交換業等に関する研究会」という有識者会議の第一回の会合が開かれた。

内容としては、
・仮想通貨の国内における浸透具合
・仮想通貨交換業者間のルール
・ICOの広がりの影響
といったことに対して、規制の賛否両論の意見が出された状態にとどまり、議論は先に持ち越されることとなっている。寄せられた意見の過半は否定的なものだったようであるが、その中でも注目するべきものがあった。

昨年の価格急騰の震源地はイーサリアムとICO。ICOが急拡大した昨年1~5月以降に、その他の仮想通貨も次々に値上がりしました。ICOによって得られるトークンがセカンダリー市場において高値で売れて儲かるという認識が広がったためですが、価値のないものが何倍にも値上がりする状況を放置すれば、壮大なババ抜きゲームになります。大きな不公正を作り出す問題をはらんでいます」

引用元:https://moneyforward.com/media/career/57086/ 
『ICOが諸悪の根源? 金融庁「仮想通貨研究会」の行方(2018年4月11日付け)』 MONEY PLUS編集部(猪澤顕明)

イーサリアムはICOによって様々な運営から発行される仮想通貨の、規格となるトークンを持っている。そのため、イーサリアムのプラットフォーム上でICOが行われることが多い。「震源地」にイーサリアムが含まれているのはそのためだ。そしてICOが急増したことによって、昨年の1月~5月以降に仮想通貨全体が値上がりし始めた、というのは以下のグラフを見ていただければ理解できる。


引用:https://coinmarketcap.com/charts/
『Total Market Capitalization』CoinMarketCap

これは全仮想通貨の時価総額の動きを2017年1月から追ったグラフだ。

そして下図が、ICOによるトークン販売額の累計を追ったものになる。


引用:https://www.fsa.go.jp/news/30/singi/20180410-4.pdf
金融庁:「仮想通貨交換業等に関する研究会(第1回)」議事次第 配布資料 資料2「説明資料 4ページ(みずほ証券株式会社戦略調査部小川久範)」

見ての通り、ICOの累計額が急増する2017年6月頃に合わせるように、仮想通貨市場全体に資金が大きく流入し始めている。仮想通貨へ投資するにあたってICOはオプショナルな選択肢として見られがちであるが、実は仮想通貨市場全体に対する大きな影響力を持っているのだ。

次世代の金融=ICO

ここまでで、ICOがそもそも何なのかをよく理解していない方もいるかもしれない。簡潔に概要を説明しよう。

ICOとは仮想通貨がこの世に登場してきてから現れた、新しい資金調達の形態である。

具体的には、株式会社が自社株を証券取引所に上場させるように、独自のトークン(仮想通貨)を発行して投資を募り、円などの既存の通貨ではなく仮想通貨によって運営・開発・研究資金を集めるという方法だ。


引用:https://www.fsa.go.jp/news/30/singi/20180410-4.pdf
金融庁「仮想通貨交換業等に関する研究会(第1回)」議事次第 配布資料 資料2「説明資料 7ページ(みずほ証券株式会社戦略調査部小川久範)」

国際間では「暗号通貨(仮想通貨)」ではなく「暗号資産」と呼ばれているように、投資対象の資産として見られがちだ。その中で、ICOにおいて仮想通貨は価値を交換する「通貨」として使用されている代表的な一例ともいえる。

資金を集める方法なら株式公開やクラウドファンディングなどの方法が既にある中、ICOはインターネットを通してグローバルでフラットに、かつ短期間に資金を集めることができるという大きな利点を持っている。

円とドルといった通貨と違い、仮想通貨の価値は全世界共通のものだ。また為替のコストを考える必要もないため、手法がよく似ているクラウドファンディングよりも世界中からフラットに資金を集めることが可能となっている。

それだけ見ればICOは素晴らしい手段といえる。しかし、冒頭の会合でも指摘されたように今のICOには大きなデメリット・リスクが存在していることを説明しなければならない。

簡単に資金が集まるICOは歪みを生んでいる

会合にて提出された資料にて「利用者の8割がレバレッジ(倍率)をかけて取引している」という事実が説明されていたことからも、今の仮想通貨市場の値動きは投資ではなく投機によって支えられている。

年始からの大暴落の後とはいえ、まだ人々が投機熱のさなかにいることから、プロジェクトを発表すれば簡単に資金が集まってしまうのが現状だ。

簡単に資金調達ができるということは、質が低いICOが多くなることにもつながりかねない。実際、ホワイトペーパーを作り、ホームページを作りこんでいい感じに見せればお金が集まってしまうとも言われている。

当然その中に詐欺を目的としたものも数多くあり、ホワイトペーパーの使いまわしやホームページのデザイン変更などの工夫で、何度も詐欺ICOを繰り返しているという悪質な話も聞く。

また2017年に開始され、1億400万ドル(15億円)もの資金を集めたICOの46%が失敗に終わっているとの報道からわかるように、質の低いICOに多額の資金がつぎ込まれている状況が見えてくる。

こうしたことから世界各国の政府はICOそのものを厳しい目で見ており、仮想通貨含めて規制の対象となっている。

世界各国のICOに対する姿勢

ここでICOが今、世界でどのような状況にあるのかを確認してみよう。

世界最大の経済力を持つ米国では、米国証券取引委員会(SEC)の認可がないICOは証券取引法による処罰の対象となる、という方針を去年から続けている。

最大級の不正流出事件だったThe DAO事件がきっかけとなり、投資家保護の目的でこのような措置をとることにしたのだそうだ。ただし健全な市場形成という意図が含まれていることから、米国のこの規制を人々は前向きに捉えている。

一方、有無を言わさず全面禁止の措置をとっているが中国だ。中国人民銀行の声明によると「経済および金融の秩序を著しく乱す活動」としてICOによる資金調達を全面的に禁止する方針を固めている。中国当局にとって避けなければならないのは、目標としている中国経済の高成長率を支える人民元の流出であり、仮想通貨・ICOトークンの取引がその窓口になることを恐れているのではないかという声がある。

韓国では去年の9月頃に「詐欺や市場操作のリスクがある」としてあらゆるICOを全面的に禁止をすることを発表していた。しかし3月に韓国日報により、韓国政府は「一定の条件下ならばICOを許可する」方針である、と報じられた。

最後に、ブロックチェーン技術に対して大きな関心を寄せている欧州は、仮想通貨とICOに対しては後ろ向きの姿勢をとっている。未だにICOに対する画一化された規制は存在しないが、今年の3月にEU内でのICOの規制を進める方針を示唆しているため楽観視はできてない。理由としては詐欺の存在や不安定な市場であるということが要因とされている一方で、昨今テロの脅威が増大している中、テロリストの資金洗浄に使われる危険性への強い懸念が影響しているようだ。

仮想通貨とICOの規制は一体

ざっと各国の規制をまとめてみたが、それぞれの国が「投資家の保護と資金洗浄の防止」を中心にして独自に規制を試みていることが分かる。しかし、仮想通貨はインターネット上に存在する「仮想」のもの。世界中にインターネットが張り巡らされている限り、仮想通貨もICOも国単位の規制の効果は限定的になってしまう。

そのため、先月執り行われたG20 財務相・中央銀行総裁会議では「利用者保護・資金洗浄」の議題を中心に国際的な規制の枠組みが議論された。ここでは各国の明確な方針となる結論が出ることはなかったが、今後の国際会議でも仮想通貨の規制は議題に上がっていくことが予想され、それぞれの国が取り組む仮想通貨の規制にも大きく関わってくることだろう。

仮想通貨と一体であるICOに限って言えば、詐欺や質の低いICOによる投資家の無用な損失を防ぐための規制であったり、発行されたトークンが資金洗浄に利用されないための枠組みが議論されることになると予想される。

IPOがたどってきた歴史と新世代のICO

このように巨額の資金が簡単に移動するようになったICOは世界各国の注目を集め、そして多種多様な規制の方針や施策がとられているのが現状だ。そう聞くとICOの将来性に不安を覚えざるを得ない、という見方が多数を占めてしまうのも仕方がないことだろう。

しかし現在のICOに対するこうした規制の動きは、大きな歴史をさかのぼってみると何も特別なことではないのだ。ICO自体の説明において例として出した株式の上場(IPO)などがそれにあたる。

ICOとは比較にならないIPOが残した傷跡

IPO(Initial Public Offering=新規公開株)は、自社株を証券取引所に上場させることで誰にでも株式を購入できるようにし、広く投資家から資金を集めることをいう。今では株式会社の規模を大きくするための典型的な資金調達手段として定着している。

歴史を遡ってみると、1920年代の米国では空前のIPOブームが発生。アメリカ中の多数の国民が株式の投機に熱中した。そして後に暗黒の木曜日と呼ばれることとなる1929年の10月29日、ウォール街大暴落と名がつく株価の大暴落が起こった。多くの投資家が破産に追い込まれ、国内は長期にわたる経済不況が始まり、以後世界大戦にもつながったとも言われる世界恐慌の考えられる原因の一つとなった。

大暴落発生による影響は諸説あるが、いずれにせよ多くの悲劇を生んだことには間違いない。人々が大きな傷跡を残す結果になった暴落の原因を調査していくと、ある実態が明らかになっていった。それは株式市場の運営があまりにもずさんであったということだ。分かりやすいものとしては、IPOして上場していた株式会社の半数がペーパーカンパニーだったというのである。

ペーパーカンパニーとは史上最大のリークとして以前話題になった「パナマ文書」にて租税回避のためにも利用された、紙上のみに存在する実態のない会社のことである。90年前の米国株式市場ではこのペーパーカンパニーが量産され、不正な上場が大量に行われていたというのだ。目的はもちろん事業を成功させるためではなく投機によって集まる資金であろう。投機は実態と乖離しがちだというが、これはその極端な例といえる。

この現状が明らかになるにつれて火が付いた米国の世論は政府に規制を要求。暴落から4年後の1933年に証券法が設立され、以来上場に際しては厳しい条件が課せられたり、四半期の決算内容の開示などの要求によって株式市場はきつく縛り付けられることとなった。

ICOもIPOと同じ轍を踏むのか

ここでICOの現状を振り返ってみよう。IPOに続く革新的な資金調達法であることには間違いないが、つい最近出てきたばかりのものであるためICOの届け出の仕組みなどは存在せず、事業の信頼性は投資家個人の裁量に依存している。また四半期決算の開示もないため、運営がどんな状況にあるかを把握することは難しい。

というように、米国にて証券法が制定される以前のIPOの状況にそっくりなのである。

加えてホワイトペーパーとホームページだけはしっかりしているのに運営の実態がない詐欺ICOが跋扈しているのも、約半分がペーパーカンパニーだった当時のIPO事情とよく似ている。

しかし唯一救いといえるのがICOを取り囲む人々の意識である。1929年の時には投機の危険性や詐欺案件の問題が取りざたされるどころか、大学の権威ある経済学教授が投機を煽る始末であった。

一方その歴史を知っている2018年の人々は様々なリスクを認識し、報道においてもICOの危険性について解説しているところが多い。ICOの可能性を縮めることにならないかという懸念もあるが、過去のIPOの大きな失敗を鑑みればむしろ健全だと言っていいだろう。

ICOは日本を救うのか

最後に日本におけるICOの規制の方針について紹介しよう。

現在の日本政府は、昨年4月の改正資金決済法によって仮想通貨を定義づけてはいながらも、ICOについて手続きなどを定めた法律はまだ定めていない。だからこその冒頭の「仮想通貨交換業等に関する研究会」にてICOの規制についても話し合われていたのだと言える。

また金融庁は昨年10月に公開した文書で、「約束されていた商品やサービスが提供されないリスクがある」と注意喚起した他、今年3月に仮想通貨交換業の登録をしていない海外法人のICOに、日本在住の日本人が参加することを禁止する方針を金融庁が示している。

日本の仮想通貨に対する規制は金融庁が主導しているため、たびたび示唆されるICOの規制の方針については今後とも注目していかなくてはならないだろう。

ただし議論はICOに対する反対意見ばかりではない。先の研究会において出てきた意見を引用すると、

「真っ当なICOのプロジェクトが何割かあるとすれば、ICO自体を禁止することで有望な企業が海外に出て行ってしまう可能性を議論すべき。また、日本だけでICOを禁止にしても、海外では残ってしまう。多くの場合、ネット上で海外のICOサイトにもアクセスできます。海外のICOの募集に応じるのを禁じるのは難しいのではないでしょうか」

「クローズ型のブロックチェーンは地域活性化にも活用できます。ICOも使い方によっては、コアな投資家から簡便に資金を集められる手段になります。世界に先駆けてICOのホワイトペーパー(計画書)に関する情報開示の義務付けやモニタリングを講じることで、リスクマネーの供給源として使えるかもしれません」

引用元:https://moneyforward.com/media/career/57086/
『ICOが諸悪の根源? 金融庁「仮想通貨研究会」の行方(2018年4月11日付け)』 MONEY PLUS編集部(猪澤顕明)

後者の意見の「ホワイトペーパーに関する情報開示の義務付けやモニタリング」というのは、1933年に米国にて制定された証券法による「米証券取引委員会への登録と四半期ごとの決算書公開」に準ずるものと考えられる。

また前者の意見においても、グローバル化が進んだこの時代、国ごとの規制の効果の薄さを強調し、押さえつけるよりもむしろ健全に成長させて日本国内の経済を活性化させていくべきだ、という日本経済に絡めた肯定的な意見が出てくるのは、この研究会でのICOに関する建設的な議論の期待を高めてくれる。

結論は今後の研究会の行く末を見ていかなければならないが、日本政府は仮想通貨に関する制度の整備をいち早く行ってきたという経緯から、ICOに関しても健全な市場形成を目標に適切な規制が敷かれていく、という良い方向に進んでくれる可能性がある。

ICOが拓く新しい金融と人々の在り方

繰り返すようであるが、一般的にICOのリスクといわれているのはICOそのものに原因があるわけではない。それは似た仕組みで歴史あるIPOの過去を観察してみれば明らかだろう。90年前に世界恐慌の震源地になったとはいえ、今現在に至るまでIPOは世界の企業活動と経済を強力に支えてきた。同様に一番最初に紹介した研究会の意見、「昨年の価格急騰の震源地はICO」というのもICOに問題があるということにはならない。

今回は議論の的となっているICOのリスクに注目して説明してきたが、ICOは仮想通貨という国に依存しない通貨に基づいた、革新的な金融の在り方であるという価値を忘れてはならない。

つい最近でいえば、一億人超えのユーザー数と高度なセキュリティ・高速通信で世界的に有名なコミュニケーションツール「Telegram」の運営が行ったICOは、史上最高額となる1,800億円もの資金を集めることに成功したと言われている。

このように既存の企業もICOに注目しており、そのすそ野は着実に広がっているのだ。

また仮想通貨界隈で著名なあるブロガーは、ICOが大きく効果を発揮するのは中小規模の事業であるという。従来であれば広く資金を集めることが難しかった規模の事業であっても、世界中から仮想通貨を通して資金を調達し、事業を活性化することができるようになれば、99%の中小企業で支えられている日本経済を大きく進展させられることが期待される。

さらに規模を小さくすれば、将来的には個人がICOをすることによって、仮想通貨が期待される利点の一つである「マイクロペイメント(少額決済)」ならぬ「マイクロファイナンス(少額金融)」が広まることも考えられる。つまり個人単位で世界中から資金を集めることだって可能になるかもしれないのだ。

このように仮想通貨に加えICOの力により、お金の動きがより小さく有機的なものになっていけば、インターネットが起こした世界のフラット化がより加速していくことになるであろう。
これまでは弱い存在だった個人や小集団が、「情報」のみならず「お金」を手に入れることによって、より活躍できるようになる未来が訪れるかもしれない。

仮想通貨とICOはITやAIの登場と同様に、世界を変え得るパワーを持っているのだ。